日元加息如何背刺加密 邏輯梳理和推演
作者：Web3Mario來(lái)源：X，@Web3Mario
周一整個(gè)加密市場(chǎng)的暴跌又著實(shí)讓心情蒙上了一層陰影。對(duì)于這個(gè)結(jié)果，我是有一定預(yù)期的。不過(guò)沒(méi)想到來(lái)的這么快這么猛。因此將自己的一些看法整理出來(lái)，與大家分享，希望大家能夠穩(wěn)定住心態(tài)，不要讓恐慌影響了你的投資決策？偟膩(lái)說(shuō)，本輪以美國(guó)科技股為首的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的大幅回撤核心原因在于，日本央行激進(jìn)加息，讓很多日元利差套利交易（JPYCarryTrade）路徑失效或面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)，特指三個(gè)方面：匯率波動(dòng)、利率反轉(zhuǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而面對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)，“渡邊太太們”正在拆平倉(cāng)，以償還日元債務(wù)降低風(fēng)險(xiǎn)。
一、安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)與日本長(zhǎng)期負(fù)利率環(huán)境，讓日元成為全球重要的融資與套息資產(chǎn)
相信稍微有些經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)的小伙伴都熟悉所謂的“日本失落20年”的橋段。從1990年代初期日本泡沫經(jīng)濟(jì)破裂后，經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期停滯，進(jìn)入所謂的“失落的二十年”（LostDecades）。期間經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，企業(yè)和個(gè)人的投資意愿低迷，導(dǎo)致了持續(xù)的通貨緊縮。為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)低迷，日本央行從1990年代末期開(kāi)始實(shí)施低利率政策，將基準(zhǔn)利率降至接近零的水平，希望通過(guò)降低借貸成本來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。隨著傳統(tǒng)貨幣政策工具的效果減弱，
正式在這樣的背景下，日本前首相安倍晉三在2012年第二次上任后推出的一系列經(jīng)濟(jì)政策的總稱。這些政策的核心目標(biāo)是通過(guò)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、結(jié)束長(zhǎng)期通貨緊縮并解決日本經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心框架由“三支箭”組成，在這里我只簡(jiǎn)單介紹其大膽的貨幣政策，主要包含兩個(gè)方面：
其一是日本央行實(shí)行了大規(guī)模的量化寬松政策。這意味著日本央行通過(guò)購(gòu)買政府債券和其他資產(chǎn)來(lái)向市場(chǎng)注入大量資金，以壓低利率、增加流動(dòng)性。
其二是日本央行在2016年正式引入負(fù)利率政策。這一政策意圖通過(guò)進(jìn)一步降低銀行間的借貸成本，促使資金更多地流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，從而推動(dòng)消費(fèi)和投資，提升通脹預(yù)期。所謂“負(fù)利率”在這里稍微提一下，并不是指的是資金出借方還需要向借款方支付利息，而是指的是真實(shí)利率為負(fù)，即利息低于國(guó)內(nèi)通脹率。
在這樣的背景下，一種套利交易逐漸變得流行，即日元套利交易（JPYCarryTrade），市場(chǎng)為做該套利交易的交易員起了一個(gè)很有趣的名稱，叫做“渡邊太太”。所謂的日元套利交易
指的一種基于利率差異的投資策略。它的基本原理是利用低利率貨幣（如日元）借款，然后將資金投資于高利率貨幣或高收益資產(chǎn)，從中賺取利差。操作原理如下：
借入日元：由于日本的利率非常低（有時(shí)甚至接近零），投資者可以以非常低的成本借入日元。
兌換高收益貨幣：將借來(lái)的日元兌換成另一種利率較高的貨幣，比如澳大利亞元或新西蘭元。
投資于高收益資產(chǎn)：然后將這筆資金投資于該高收益貨幣國(guó)家的債券、存款或其他資產(chǎn)，賺取較高的利息收入。
利差收益：投資者的盈利來(lái)源于借款成本（低利率日元貸款）與投資收益（高利率資產(chǎn)）之間的利差。
其實(shí)這種息差套利交易也廣泛分布在DeFi領(lǐng)域中，比較典型的就是LSD-ETH息差套利，即在Compound等借貸平臺(tái)中以stETH作為抵押品，借出ETH，并再次兌換為stETH，若整個(gè)過(guò)程中，ETH的借款利率低于stETH的收益率，則存在息差套利的空間。在日元套利市場(chǎng)中也是一樣的。通常情況下有兩種操作路徑：
第一種以美元資產(chǎn)作為抵押品，借出日元，并直接購(gòu)買日本五大商社的高股息股票。這其實(shí)就是這幾年巴菲特的核心投資組合之一。
第二種就是借出日元后再次賣成美元，然后購(gòu)置一些高利率金融工具，例如美股與美債等。這就類似與剛剛介紹的DeFi中的循環(huán)貸玩法。
而這種交易伴隨者美國(guó)在2022年正式進(jìn)入了加息周期內(nèi)變得異；鸨，因此隨著美聯(lián)儲(chǔ)的加息，全球主要經(jīng)濟(jì)體為穩(wěn)定匯率，避免資本外流，都紛紛進(jìn)入了加息周期內(nèi)，其中只有日本仍然堅(jiān)持其低利率政策，這就讓日元成為了在緊縮周期中的最主要的低成本融資來(lái)源。當(dāng)然有小伙伴會(huì)說(shuō)人民幣利率也很低，但是考慮到整個(gè)國(guó)際政治的背景，以及cn金融主權(quán)的紅利，人民幣并不適合作為套息資產(chǎn)。因此可以說(shuō)在本輪緊縮周期內(nèi)，美國(guó)“科技七姐妹”市場(chǎng)之所以還是“馬照跑，舞照跳”的原因，離不開(kāi)日元的支持。
這對(duì)日本帶來(lái)的影響也是有好有壞，好的方面由于“巴菲特套息路徑”的存在，日股經(jīng)歷了一輪長(zhǎng)期的增長(zhǎng)。這就在日本國(guó)內(nèi)帶來(lái)了難得的“財(cái)富效應(yīng)”，我們知道一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的活力主要構(gòu)建在財(cái)富效應(yīng)上，只有民眾獲取財(cái)富相對(duì)容易，并且對(duì)未來(lái)的收益保持樂(lè)觀，才敢于加杠桿投資或消費(fèi)。這樣才能創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)活力。而日本靠著外資的帶動(dòng)，掀起了“日特估”的上漲狂潮，由此帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)，也正式讓日本由長(zhǎng)期通縮，轉(zhuǎn)為溫和通脹，也可以說(shuō)是實(shí)現(xiàn)了安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的原本設(shè)想。
二、日本央行的前瞻性指引與投機(jī)市場(chǎng)的對(duì)干在最近正式迎來(lái)了結(jié)局，日元迎來(lái)V字反轉(zhuǎn)
整個(gè)趨勢(shì)持續(xù)2年多后，在最近迎來(lái)了反轉(zhuǎn)，這自然源自于美元加息周期進(jìn)入到了尾聲。在2024年初時(shí)，新上任的日本央行行長(zhǎng)植田和男扭轉(zhuǎn)了上一任行長(zhǎng)黑田東彥的負(fù)利率政策，開(kāi)始向市場(chǎng)給出加息的前瞻性指引。但是市場(chǎng)似乎并不相信，而是選擇與日本央行對(duì)干，由此帶來(lái)的影響是日元在今年上半年一路貶破160，背后的原因有一種解讀是源自于投機(jī)市場(chǎng)并不認(rèn)可日本這種通脹的持續(xù)性，并認(rèn)為在美國(guó)進(jìn)入降息周期后，日本就會(huì)回到通縮的老樣子。另一種解讀是源自于一種復(fù)雜的日元息差套利路徑中的套保需求，這個(gè)息差套利路徑中的核心就是英偉達(dá)，簡(jiǎn)單來(lái)講日本電子等芯片股與臺(tái)灣半導(dǎo)體以及英偉達(dá)在股價(jià)有很強(qiáng)的相關(guān)性，這和政治與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移背景都有關(guān)系，因此很長(zhǎng)一段時(shí)間，買進(jìn)日本芯片股是捕獲AI賽道的alpha收益的重要渠道，但是進(jìn)入到2024年，美股有明顯的“縮圈”趨勢(shì)，資本為了避險(xiǎn)向頭部聚集，特指英偉達(dá)，這讓日本芯片股逐漸與英偉達(dá)脫鉤，而為了避免賣出日本電子股喪失未來(lái)alpha收益，很多資金有了套保的需求，于是賣出日元，買進(jìn)英偉達(dá)成為了不錯(cuò)的選擇。這個(gè)觀點(diǎn)摘自我非常喜歡的一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬，大家如果感興趣可以去他的公眾號(hào)中閱讀這部分邏輯。
但是不管原因如何，這種對(duì)立在上周三日本央行正式加息15個(gè)BP，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期而結(jié)束。至此市場(chǎng)正式迎來(lái)了反轉(zhuǎn)，首先可以看出美元與日元匯率從160快速拉升到截止撰文時(shí)的143，至此日元套利交易也正式迎來(lái)了終結(jié)，大量的交易員開(kāi)始了拆平倉(cāng)操作。這就帶來(lái)了大量美元計(jì)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)被賣出，然后換成日元償債。
三、美日聯(lián)盟中日本央行屬于打配合的一方，真正左右未來(lái)走勢(shì)的是美元
在這里我希望可以簡(jiǎn)單展望一下未來(lái)的走勢(shì)，我還是希望大家不要被這部回撤嚇到，因?yàn)楸M管日元carrytrade的規(guī)模不小，但是我認(rèn)為美日聯(lián)盟中，日本實(shí)際上還是屬于打配合的一方，之所以在最近宣布加息也只是匹配美國(guó)的貨幣政策，我們知道美國(guó)之所以沒(méi)有早早進(jìn)入衰退，以及美聯(lián)儲(chǔ)之所以遲遲不降息的原因在于美國(guó)股市的活躍，即使中小企業(yè)已經(jīng)遍地哀嚎，但是由于科技七姐妹，特指英偉達(dá)帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)，美國(guó)GDP由金融領(lǐng)域的帶動(dòng)仍沒(méi)有出現(xiàn)明顯衰退，如果美國(guó)貿(mào)然降息，將會(huì)極大刺激風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，從而極有可能造成通脹的重燃，這顯然是不可接受的，但是參考美國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀況，美國(guó)又不得不降息，所以需要為美聯(lián)儲(chǔ)需要找到一個(gè)降息的原因，而這個(gè)原因，其實(shí)就是美股的回撤，那么為了配合這個(gè)政策，日本央行的出手就不難理解了。
所以當(dāng)美國(guó)正式進(jìn)入降息周期內(nèi)，隨著流動(dòng)性的再次寬松，加密資產(chǎn)必將再次迎來(lái)恢復(fù)。
因此大家還是要保持耐心，對(duì)未來(lái)保持樂(lè)觀。當(dāng)然對(duì)于高杠桿的小伙伴來(lái)說(shuō)，適當(dāng)?shù)慕档透軛U率也是一個(gè)不得不面對(duì)的選擇。